Tentoraz je to inak – prognózy Saxo Bank na XNUMX. štvrťrok

„V priebehu histórie sa bohaté a chudobné krajiny vyrovnávali s mimoriadnou sériou finančných kríz poskytovaním pôžičiek, ich požičiavaním, bankrotmi – a následným oživením ekonomiky. Národní experti zakaždým tvrdili, že „tento čas je iný“, že súčasné pravidlá oceňovania už neplatia a nová situácia sa nepodobá na predchádzajúce katastrofy “- Carmen Reinhart & Kenneth Rogoff, Tento čas je iný.

Kniha Reinharta a Rogoffa Tento čas je iný, vydaná v roku 2011, je odvážnym pokusom definovať, aké predpoklady, najmä pokiaľ ide o úrovne kumulatívneho domáceho a zahraničného dlhu vo vzťahu k PKBže daná krajina začína smerovať k nevyhnutnej kríze. Vyčerpávajúci výskum uvedený v knihe bol založený na údajoch zo 66 krajín a piatich kontinentov. Ukázali, že v roku 2011 najväčšie rozvinuté trhy už nejaký čas smerovali k ďalšej kríze, keďže politická reakcia na globálnu finančnú krízu mala za následok výrazné nahromadenie dodatočného a „neudržateľného“ dlhu. Od tejto publikácie mnohé kolá kvantitatívneho uvoľňovania výrazne oddialili túto krízu a možno dokonca vyvrátili hlavnú myšlienku knihy.

Pandémia a úroveň dlhu

Veľkosť a povaha politickej reakcie na pandémiu to však ukazuje tentoraz budú účinky inflácie skutočne veľmi odlišné od všetkého, čo sme videli v posledných desaťročiach, aj keď sa nakoniec potvrdí všeobecná téza Reinharta a Rogoffa, že akumulácia dlhu vždy vedie k vážnym problémom. Je to spôsobené tým, že pri takých vysokých úrovniach dlhu už nie je menová politika efektívna, keď sú efektívne úrokové sadzby nulové. Aby sa predišlo okamžitej kríze, opatrenia prijaté v reakcii na pandémiu zahŕňali fiškálny stimul v rozsahu vojenskej mobilizácie, podporu základného príjmu a priame transfery v štýle modernej monetárnej teórie (MMT) takmer do každého sektora hospodárstva.

Bolo to obrovské zvýšenie dopytu v čase, keď ekonomika uzatvárala stranu ponuky v boji proti vírusu. A ani teraz, keď sa po pandémii otvárame, nová fiškálna dominancia nezmizne, pretože súčasne riešime tri generačné výzvy: nerovnosť, infraštruktúru a klimatickú politiku, t.j. zelená premena.

Ekonomické účinky tohto nového prístupu zahŕňajú ešte lepšie riadenie, invazívnejšie regulácie, narušenie dodávateľských reťazcov, infláciu, nedostatočné zisťovanie cien, celkovo silný ľavicový obrat na Západe a zvýšené „odvádzanie kapitálu“ do malých oblastí zdrojov a aktíva na investovanie. Môže to znamenať návrat k situácii zo 70. rokov, ale tentoraz je kľúčový politický imperatív týkajúci sa dekarbonizácia ekonomikybez ohľadu na vplyv tohto procesu na reálny rast.

Zelená transformácia

Odber uhlia je samozrejme absolútne nevyhnutný, ale v súčasnosti dostupné technológie nie sú na tento účel vhodné, pretože solárna alebo veterná energia nie je škálovateľná z dôvodu prerušenia výroby. Ešte horší je príliš obhajovaný prechod na elektrické vozidlá poháňané lítium-iónovými batériami. Európske veterné turbíny sa musia zastaviť pri silnom vetre, pretože sieť nie je navrhnutá tak, aby vyhovovala špičkám. A aj keby bola k dispozícii nejaká forma skladovania energie, množstvo priemyselných kovov, ktoré sú na to potrebné, nemusí stačiť.

súhrnne naším hlavným problémom je, že fyzický svet je príliš malý na to, aby naplnil túžby a vízie našich politikov a ekologických hnutí. Čím viac sa vzdialime od uhlia podľa súčasného modelu, tým viac bude naša ekonomika závislá od kovov. Za predpokladu, že v roku 2030 bude 30 % vozového parku poháňaných elektrickou energiou, hraničný dopyt po kove bude desať- až dvadsaťkrát vyšší ako súčasné úrovne. Dodávateľské reťazce sú zároveň nepružné kvôli nedostatočnej podpore licencovania, schvaľovania predstavenstva a kvôli prioritám ESG nedochádza k toku kapitálu na špinavú stranu výroby.

ESG a zelená agenda

Najnovším investičným trendom je ESG, konkrétne „E“ (životné prostredie), čo je všetko, čo súvisí so zelenou transformáciou. Pokračuje prílev financií do prioritných oblastí ESG a spoločnosti sa predbiehajú v prispôsobovaní sa tomuto trendu, ktorý je kľúčovým faktorom ekonomickej aktivity a prístupu ku kapitálu. To je výborná správa, pokiaľ pominieme fakt, že prostredie ESG nie je prinajlepšom presne definované, nie je založené na žiadnych pravidlách a je často diskrečné. To však nijako neovplyvňuje môj kľúčový odkaz klientom a politikom, ktorým je:

ESG je najväčší politický projekt v histórii

Dôraz na ESG a súvisiaci zelený prechod je založený na takom veľkom politickom kapitále, že zlyhanie jednoducho neprichádza do úvahy. Euro považujem za najlepšiu analógiu. Bol som študentom profesora Nielsa Thygesena v čase, keď zostavoval správu Delorsovej komisie z rokov 1988 až 1989, ktorá predchádzala zavedeniu eura a dláždila cestu k hospodárskej a menovej únii. Všetci sme si boli vedomí toho, že koncepcia EMU/Euro nemá vhodné základy (v podobe fiškálnej únie), že žiadna menová únia neprežila skúšku časom a že silnejšie štáty „rozriedia“ slabšie krajiny. Aj tak sme všetci podcenili investovaný politický kapitál. Rovnako ako v prípade Zelenej agendy a ESG bolo toto úsilie odsúdené na úspech.

Všetky pochybnosti boli rozptýlené 26. júla 2012 počas prejavu prezidenta EBC Mario Draghi na globálnej investičnej konferencii v Londýne, počas jednej z najhorších fáz dlhovej krízy EÚ, keď Draghi uviedol: „V rámci nášho mandátu je ECB pripravená prijať všetky možné opatrenia na záchranu eura. A verte mi - to stačí".

O autorovi

Steen Jakobsen, hlavný ekonóm a CIO Saxo Bank. Dvstúpil do Saxo v roku 2000. Ako CIO sa zameriava na rozvoj stratégie alokácie aktív a analýzu celkovej makroekonomickej a politickej situácie. Ako vedúci tímu SaxoStrats, interného expertného tímu Saxo Bank, je zodpovedný za celý výskum vrátane štvrťročných prognóz a bol zakladateľom známych poburujúcich prognóz Saxo Bank. Pred pripojením Saxo Bank pracoval so Swiss Bank Corp, Citibank, Chase Manhattan, UBS a bol globálnym šéfom obchodu, meny a opcií v Christianii (teraz Nordea). Jakobsenov prístup k obchodovaniu a investovaniu je podnetný a nebojí sa vzoprieť sa konsenzu. To často vyvoláva diskusiu medzi globálnou trhovou komunitou. Jakobsen a jeho tím na dennej báze vykonávajú prieskum v rôznych triedach aktív, ktorý pokrýva hlavný makroekonomický vývoj, pohyby na trhu, politický vývoj a politiku centrálnej banky. S viac ako 30-ročnými skúsenosťami je Jakobsen pravidelným hosťom na CNBC a Bloomberg News.

Súčasný program/faktor by som prirovnal k rovnakej politickej ideológii. ESG a zelená agenda vyhrajú, už len vďaka bezprecedentnej politickej vôli a kapitálu, na ktorých sú založené. Bloomberg Intelligence odhaduje, že do roku 2025 bude hodnota aktív ESG predstavovať 50 biliónov dolárov (pre porovnanie, HDP USA je 23 biliónov dolárov ročne).

Máme teda dočinenia s najväčšou škálou „všetkých možných opatrení“ v histórii a sú globálne – Čína sa do programu zapojila s plánom na dekarbonizáciu do roku 2050.

ESG a zelený prechod sú jednoducho najväčšie politické stávky, aké sa kedy urobili, a ich hlavnými dôsledkami bude inflácia a ešte nižšie reálne sadzby. V tomto prípade bude inflácia funkciou neschopnosti fyzického sveta dodať zodpovedajúce množstvo peňazí a dopytu, zatiaľ čo záporné reálne úrokové sadzby je to signál, že reálny ekonomický rast je v dôsledku mierneho zvýšenia produktivity nízky.

Nové zdroje energie

My investori to musíme uznať, pochopiť a podľa toho konať. Existujú dve hlavné triedy aktív, ktorým sa bude dariť v takomto režime: aktíva schválené vládou a aktíva na zistenie cien. To znamená, že z dlhodobého hľadiska najlepšie šance na dodatočnú návratnosť poskytnú zelené aktíva a ironicky aj suroviny.

To neznamená, že takáto projekcia predpovedá iba sériu úspechov. Naopak: súčasný model záporných reálnych sadzieb ako zdroj financovania neproduktívnych spoločenských zmien povedie k istému kolapsu. To však bude mať za následok len ešte väčší prílev financií a dotácií na rovnako chybný proces. Dúfame, že nakoniec prídu na pomoc nové zdroje energie (energia jadrovej syntézy?) s oveľa lepšou účinnosťou na jednotku investovanej energie a na investovaný dolár. Zatiaľ sú však hlavným argumentom peniaze.

Stručne povedané, negatívne reálne úrokové miery sú funkciou budúcej neproduktivity nášho ekonomického modelu. Čím viac budeme presadzovať suboptimálny model poskytovania – inak ušľachtilý cieľ čistejšej, lepšej a spravodlivejšej budúcnosti – tým nižšie budú reálne sadzby a tým väčšia sociálna nerovnosť, čo blokuje cestu k realistickej vízii budúcnosti.

Takáto vízia by mala byť založená na produktívnych komunitách, ktoré dostávajú lepšie vzdelanie, venujú veľkú časť fiškálnych výdavkov na základný výskum a na medzinárodnej spolupráci založenej na pravidlách, ktorá nám poskytla vakcínu proti Covidu, mapovanie genómu, internet a oveľa viac. Smutné na tom je, že od tohto „odbočenia správnym smerom“ sme ešte nikdy neboli takí vzdialení.

Táto doba je iná

Takže zopakujme: táto doba je iná, pretože nás čaká nová inflačná éra, ktorú si nikto pod 60 rokov nepamätá. Aspekt, ktorý sa však nemení, je, že máme do činenia so záverečnou fázou procesu začatého za Greenspanovho pôsobenia v roku 1998, kde politici ešte viac zasahujú do ekonomiky. Pôvodne sa to týkalo centrálnych bánk zachraňujúcich systém, dnes sú to vlády, ktoré sa snažia presadiť určité výsledky bez ohľadu na ich produktivitu. To viedlo k nulovým úrokovým sadzbám a teraz výrazne záporným reálnym sadzbám. Musíme si uvedomiť, že negatívne reálne úrokové sadzby sú skazou slučkou a my sa nebudeme môcť definitívne pohnúť smerom k svetlej budúcnosti, ktorú chceme vytvoriť, kým reálne sadzby nepôjdu hore a neprepadnú do kladných hodnôt.

Všetky prognózy Saxo Bank sú dostupné na: https://www.home.saxo/insights/news-and-research/thought-leadership/quarterly-outlook