Úsmev dolára a prasknutie jenu priehrady - Saxo Bank QXNUMX Predpoveď

Očakávania sprísňovania menovej politiky zo strany centrálnych bánk sa v XNUMX. štvrťroku opäť zvýšili po tom, ako rýchlo pominul dopad marcových bankových turbulencií. USD bol na ústupe, pretože globálne trhy naďalej oslavujú konečný vrchol sadzby Fedu a stabilné výnosy dlhodobých amerických dlhopisov. V dôsledku toho budú krátke pozície v USD čeliť brutálnej kolízii s realitou, ak americká ekonomika zostane odolná a jadrová inflácia zostane vysoká, čo môže zahŕňať obe strany „úsmevného dolára“, ktorý poháňa posilňovanie americkej meny: Fed na vojnovej ceste a nepokoje v trhu.  Pre japonský jen je stávka ešte vyššia, pretože dlhšie konce hlavných výnosových kriviek vládnych dlhopisov budú musieť oceniť nové ekonomické zrýchlenie, keďže Bank of Japan bude nakoniec nútená kapitulovať voči svojej súčasnej politike riadenia výnosovej krivky.

Predpovede na XNUMX. štvrťrok sme pripravili tesne po marcovom chaose na bankovom trhu. Vtedajší silný pokles dôvery investorov a viera, že urýchli koniec cyklu sprísňovania politiky centrálnej banky v dôsledku nadchádzajúcej úverovej krízy, zmiatli mnohých odborníkov vrátane nášho analytika. Keďže sa však úrovne jadrovej inflácie ukázali ako pretrvávajúce takmer všade a ekonomiky do značnej miery odolné, globálne centrálne banky vo všeobecnosti pokračovali a dokonca obnovili sprísňovanie úrokových sadzieb. Ku koncu XNUMX. štvrťroka sa očakávania „konečnej sadzby“ Fedu opäť priblížili k maximám cyklu začiatkom marca, pred pádom Silicon Valley Bank. Na druhej strane dve centrálne banky zo skupiny G10, Bank of Canada i Reserve Bank of Australia, po dočasnom pozastavení sprísňujúcich cyklov, obnovila zvyšovanie úrokových sadzieb v druhom štvrťroku. Turbulencie v bankovom sektore boli teda míľnikom poukazujúcim na ďalšie sprísňovanie úverovej politiky, čo by nakoniec viedlo k spomaleniu ekonomiky; zrejme sa však „nakoniec“ ukáže byť oveľa vzdialenejším dátumom, než sme predpokladali.

Najextrémnejším príkladom opätovného zrýchlenia očakávaní sprísňovania menovej politiky v 6,8. štvrťroku je Bank of England, ktorá v apríli zaznamenala alarmujúci nárast jadrovej inflácie na maximum nového cyklu 2024 %; trh potom stanovil ceny v centrálnej banke, aby pokračovalo sprísňovanie až do začiatku roku XNUMX. A napriek tomu globálny apetít podstupovať riziko naďalej rastie, keďže trhy zjavne stále veria v ideálny scenár mäkkého pristátia dezinflácie a žiadnej recesie, alebo aspoň veľmi plytkej recesie. Toto je jediný spôsob, ako interpretovať silnú chuť riskovať v podmienkach čoraz inverznejších výnosových kriviek.

Úsmev dolára a potenciálne posilnenie USD v XNUMX. štvrťroku

Trhy sa skutočne stále zdráhajú akceptovať, že dynamika inflácie aj hospodársky cyklus sa výrazne predĺžia a uvítali júnové prerušenie sprísňovania úrokových sadzieb Fedu, aj keď Powell a spoločnosť plánuje ďalšie dve zvýšenia sadzieb neskôr v priebehu roka. Vyhlásenie o prijímaní rozhodnutí závislých od prichádzajúcich údajov, ktoré urobil Powell počas tlačovej konferencie po poslednom stretnutí, znamená pre trhy v treťom a štvrtom štvrťroku skutočnú horskú dráhu. Trh bude slabo pripravený na údaje o pretrvávajúcej inflácii a vysokej aktivite a následnej potrebe zmeniť sadzbu fondov Fedu.

A tak prichádzame "dolárový úsmev", štandardný model faktorov ovplyvňujúcich výmenný kurz amerického dolára. Na jednej strane tohto úsmevu dolár posilňuje vždy, keď dôjde k nejakým väčším turbulenciám na svetových trhoch. Keď sú trhy v strese, investori hľadajú istotu a snažia sa získať doláre, ktoré potrebujú na obsluhu aktív denominovaných v USD, prevládajúcich globálnych likvidných aktív. Po tom, čo Fed zasiahol dostatočným uvoľnením politiky na upokojenie trhov, USD oslabuje.

Druhou stranou spomínaného úsmevu vedúceho k posilňovaniu USD je agresívny rast výnosov amerických dlhopisov, najmä na prednom konci krivky v dôsledku sprísňovania Fedu (bolo to najmä v roku 2022, ale do istej miery aj v r. 2015, kedy bol kontrast medzi pomalým sprísňovaním politiky Fedu a iných centrálnych bánk obrovský). Úsmev dolára formujú aj rastúce výnosy amerických dlhodobých štátnych dlhopisov (najtraumatickejším príkladom je „hysterické znižovanie“ nákupov aktív v roku 2013, ako aj situácia v roku 2018, keď Fed aj trh sily vyhnali celú výnosovú krivku hore Trumpovými daňovými reformami na strane ponuky v minulom roku).

Stredná časť úsmevu je vtedy, keď nedochádza k výrazným turbulenciám alebo keď Fed nerobí žiadne dramatické kroky. V dôsledku toho je USD vystavený iba vonkajším faktorom, čo v podstate znamená znehodnotenie tejto meny. Keď sa napríklad veľká časť politiky sprísňuje Fed bola zahrnutá do hodnotenia na konci roka 2022, dlhodobé výnosy amerických štátnych dlhopisov dosiahli vrchol (veľmi pred svojim maximom (zatiaľ!) na prednej strane krivky v marci tohto roku), USD sa znehodnotil a mohol by viesť výraznejšie udalosti v iných krajinách. Medzi tieto udalosti patrili okrem iného: silnejšie sprísnenie politiky o EBC. Neskôr sa do centra pozornosti dostali AUD, CAD a GBP v dôsledku významnej revízie politických očakávaní uvedených vyššie.

Pokiaľ ide o XNUMX. štvrťrok, veríme, že trhy príliš veria v mäkké pristátie inflácie, a teda aj politiky centrálnej banky. To by mohlo aktivovať jednu alebo dokonca obe strany úsmevu dolára: pretrvávajúca inflácia a napätý trh práce by mohli prinútiť Fed pokračovať vo zvyšovaní úrokových sadzieb oveľa viac, ako si trh predstavuje na konci XNUMX. štvrťroka. Najdramatickejším scenárom by bolo opätovné posilnenie ekonomiky, pretože by to mohlo spôsobiť prudký nárast dlhodobých výnosov amerických štátnych dlhopisov. Vzhľadom na takmer euforickú globálnu chuť riskovať ku koncu XNUMX. štvrťroka pozorne sledujeme XNUMX-ročné benchmarkové výnosy amerických štátnych dlhopisov, ktoré by mohli byť svedkami brutálneho kolapsu reality a posilnenia USD smerom k novým maximám cyklu. Samozrejme, pokiaľ prichádzajúce dáta zostanú v súlade s dezinfláciou a mäkkou pristátím a výnosy dlhodobých amerických dlhopisov zostanú nezmenené, USD môže klesnúť na hodnote, ale dávajte si pozor na úsmev dolára, ak by sa to zmenilo.

Počas čakania na Bank of Japan prelomí hrádzu

Analýzy situácie v JPY na konci 0,10. štvrťroka naznačujú, že mena sa približuje k rekordným minimám z minulej jesene, aj keď slabší dolár znamená, že pár USD/JPY ešte musí čeliť maximám cyklu. Najzrejmejším faktorom oslabenia jenu v 0,50. štvrťroku bolo opätovné rozšírenie spreadov menovej politiky; zatiaľ čo centrálne banky v iných krajinách pokračovali v sprísňovaní svojich politík, Bank of Japan zostala neznepokojená a ponechala svoju referenčnú sadzbu na -XNUMX % a rozpätie +/- XNUMX % pre XNUMX-ročné japonské vládne dlhopisy (JGB) – inými slovami , riadenie výnosovej krivky . Ak by sa potvrdil náš názor, že ekonomický rast a cyklus zvyšovania úrokových sadzieb by mohli pokračovať, bola by to skutočná výzva pre obe strany. Bank of Japan, ako aj pre veľmi tesné ocenenie JPY.

Kurz GBP/JPY sa tento rok určite zvýšil kvôli očakávaniam Bank of England boli výrazne revidované smerom nahor v dôsledku pretrvávajúcej inflácie, zatiaľ čo sa zdá, že Bank of Japan nie je znepokojená pokračovaním jej politiky. Tento krok by sa mohol neočakávane predĺžiť a/alebo skončiť v závislosti od toho, či je Bank of England schopná sprísniť politiku dostatočne na to, aby získala dôveryhodnosť z hľadiska inflácie na dlhom konci výnosovej krivky a či Bank of Japan nakoniec kapituluje a podnikne kroky na odchod. viac ako desaťročie ultra voľnej politiky a kontroly výnosovej krivky. Graf GBP/JPY je zobrazený na pozadí rozpätia výnosov XNUMX-ročných britských a japonských vládnych dlhopisov.

Japonská centrálna banka na svojom prvom aprílovom stretnutí, ktorému predsedal nový guvernér Kazuo Ueda, vyhlásila, že vykoná revíziu politiky v trvaní až osemnástich mesiacov s jasným cieľom byť prinajmenšom na druhej strane rokovaní o mzdách v marci budúceho roka. rok predtým, než urobíme významnejšie politické rozhodnutia a možno budeme dúfať, že inflácia jednoducho zmizne. Okolnosti však môžu Bank of Japan zabrániť tak dlho odkladať svoje rozhodnutie.

Volatilita JPY sa môže zrýchliť iba vtedy, ak globálna ekonomika vykáže známky oživenia a ceny komodít a výnosy dlhodobých štátnych dlhopisov sa zvýšia. JPY bol vždy citlivejší na dlhodobé výnosy ako na globálne výnosy, čo je hlavný dôvod, prečo USD/JPY dosiahol vrchol minulú jeseň, súčasne s najvyššími výnosmi dlhodobých amerických štátnych dlhopisov. Okrem toho, uvoľnená menová politika Bank of Japan je pravdepodobne jedným z pilierov podporujúcich silnú globálnu likviditu a ochotu riskovať, vďaka ktorým sa trhy po marcových turbulenciách tak agresívne odrazili, najmä na vlne nadšenia pre japonské akcie (zaistenie JPY bol taký lacný!). Obnovenie JPY po kapitulácii Bank of Japan by mohlo spôsobiť „pretrhnutie priehrady“ dostatočne veľké na to, aby malo významný vplyv na globálne trhy. Zaujímavé je, že na konci júna implikovaná volatilita opcií a šikmosť opcií v JPY naznačujú pokles viery v potenciál akejkoľvek volatility JPY. Tieto parametre sa oplatí sledovať: JPY má najviac natiahnutú hodnotu zo všetkých mien a ak sa trh s dlhopismi mýli v cykle, trh sa môže pomýliť a stlačiť JPY nadol kvôli riziku, že sa Bank of Japan zlomí. priehrada.

O autorovi

John Hardy, riaditeľ stratégie menových trhov, Saxo Bank. Pridal sa ku skupine Saxo Bank v roku 2002 Zameriava sa na poskytovanie stratégií a analýz na menovom trhu v súlade so základmi makroekonomických tém a technických zmien. Hardy získal za svoju prácu niekoľko ocenení a bol uznaný ako najúspešnejší 12-mesačný prognostik v roku 2015 medzi viac ako 30 pravidelnými prispievateľmi FX týždňa. Jeho forexový stĺpec je často citovaný a je pravidelným hosťom a komentátorom v televízii vrátane CNBC a Bloomberg.