Výnos voľného peňažného toku – O čom nám hovorí ukazovateľ FCF?

Mnoho investorov na začiatku svojho dobrodružstva s fundamentálnou analýzou hľadá dokonalý ukazovateľ, ktorý bude dokonalým filtrom atraktívnosti spoločnosti. Spočiatku najpopulárnejším meradlom sú ukazovatele založené na čistom zisku. Najpopulárnejšia z nich je známa cena za zisk (C/Z alebo P/E). Nevýhodou takéhoto ukazovateľa však je, že vychádza z účtovných koncepcií. V dôsledku toho nie je čistý zisk totožný so skutočným prílevom hotovosti na účet spoločnosti. Niekedy sa to stáva napriek tomu, že spoločnosť vykázala významný čistý zisk, prevádzková činnosť generovala odliv hotovosti. Dôvodom mohol byť nárast dopytu po prevádzkovom kapitále alebo zisk z precenenia majetku spoločnosti. Z tohto dôvodu niektorí analytici obhajujú filtrovanie spoločnosti na základe úrovne generovaného FCF. Jedným z populárnych filtrov je indikátor výnosu FCF.

V dnešnom článku nájdete odpovede na nasledujúce otázky:

• čo je FCF,
• aké sú výhody a nevýhody FCF,
• čo je výnos FCF,
• aké výhody a nevýhody má výťažok FCF.

Čo je to voľný peňažný tok?

FCF znamená Free Cash Flowčo možno preložiť do poľštiny ako volny pohyb penazi. Vzorec na výpočet FCF je pomerne jednoduchý, ak máte po ruke výkaz peňažných tokov. Voľný peňažný tok je výsledkom prevádzkových peňažných tokov znížených o kapitálové výdavky (CAPEX). Nižšie uvedený graf zobrazuje výňatok z výročnej správy Coca-Coly. Číslo 1 označuje peňažné toky z prevádzkovej činnosti a číslo 2 označuje kapitálové výdavky (CAPEX).

Zdroj: účtovná závierka Coca-Coly

Stručne: FCF predstavuje úroveň hotovosti vytvorenej prevádzkovými činnosťami mínus kapitálové výdavky (výmena a investície). Výhodou tohto ukazovateľa je, že zohľadňuje zmeny pracovného kapitálu, ktoré sú dôležité pre spoločnosti zaoberajúce sa napríklad veľkoobchodom. Okrem toho FCF nezahŕňa všetky nepeňažné príjmy a výdavky podniku. Medzi ne patria okrem iného odpisy alebo kompenzácie na základe zásob (SBC). Vo financiách existujú dva typy voľných peňažných tokov. Toto sú:

• FCFF,
• FCFE.

FCFF inak Voľný peňažný tok do firmy, toto je „klasické“ meranie FCF. Znamená to, koľko hotovosti spoločnosť vygenerovala pre všetkých vlastníkov kapitálu (akcionárov a veriteľov). Vo všeobecnosti ide o peňažné toky z prevádzkových činností znížené o kapitálové výdavky (CAPEX).

FCFE to je odlišné Voľný peňažný tok do vlastného imania. Znamená to teda, koľko spoločnosť vygenerovala hotovosť pre svojich akcionárov. Toto je FCFF plus zmeny dlhu a nižšie zaplatené úroky. FCFF a FCFE sú rovnocenné, ak sa spoločnosť nefinancuje dlhmi, napríklad vydávaním akcií.

Výklad FCF

Pozitívny FCF

Celková kladná úroveň FCF (keď sú prevádzkové toky vyššie ako CAPEX) je dobrým signálom. Znamená to, že spoločnosť je schopná financovať sama a navyše môže prebytočnú hotovosť použiť na ďalší rozvoj (organické, akvizície) alebo vrátiť vygenerovanú hotovosť akcionárom (dividendy, spätný odkup akcií). Samozrejme, mali by ste byť opatrní, ak vysoká úroveň FCF nie je spôsobená znížením kapitálových výdavkov, čo môže z dlhodobého hľadiska nepriaznivo ovplyvniť ziskovosť spoločnosti.

Negatívny FCF

Na druhej strane, keď je FCF negatívny, je to zvyčajne negatívna informácia. To je preto, že spoločnosť s negatívnym FCF uvádza, že zatiaľ nie je schopná generovať dostatok hotovosti z prevádzkovej činnosti na financovanie kapitálových výdavkov. Príčinou výskytu negatívneho FCF môžu byť negatívne peňažné toky z prevádzkových činností alebo príliš vysoké kapitálové výdavky. Samozrejme, negatívny voľný cash flow je často pochopiteľný, keď chce spoločnosť rýchlo zvýšiť rozsah operácií a investuje do nových strojov, priemyselných závodov alebo vozového parku. Takáto situácia však nastáva len vtedy, keď podnik pôsobí v aktívnom ťažkom priemysle, ktorý si vyžaduje veľké kapitálové výdavky. Príkladom takejto spoločnosti je Wayfair, ktorá výrazne investovala do rozvoja logistiky potrebnej na rýchle a bezpečné dodanie nábytku americkým spotrebiteľom. Nižšie je uvedená súhrnná tabuľka, ktorá porovnáva peňažné toky z prevádzkových činností a CAPEX.

Burzový graf Wayfair, interval W1. Zdroj: xStation 5, XTB.

Negatívny FCF môže (ale nemusí) signalizovať:

• zlé riadenie pracovného kapitálu
• signál problémov s likviditou
• potenciálne vyššie úrokové náklady

Výhody a nevýhody FCF

Ako každý ukazovateľ, aj FCF má svoje výhody a nevýhody. V tejto časti článku si predstavíme základné výhody a nevýhody tohto ukazovateľa.

nevýhody

Niekedy je kvôli účtovným trikom potrebné FCF „očistiť“ od účtovnej politiky spoločnosti. Príkladom môže byť použitie vyplácania akcií svojim zamestnancom namiesto vyplácania „tradičnej“ mzdy. V takejto situácii môže spoločnosť vykázať oveľa vyšší FCF, ako by bola podľa bežnej mzdovej politiky. Je pravdou, že spoločnosť svojim zamestnancom nevypláca hotovosť, ale akcionári na takúto stratégiu doplácajú z dôvodu riedenia počtu akcií.

Ukazovateľ je citlivý na manipulácie na úrovni kapitálových výdavkov. Zníženie kapitálových výdavkov môže výrazne zvýšiť úroveň voľného peňažného toku, ale z dlhodobého hľadiska je to neudržateľná politika. Je to spôsobené tým, že časť kapitálových výdavkov je síce možné odložiť (napr. výstavba novej výrobnej haly), ale treba pamätať na to, že súčasťou kapitálových výdavkov je výmena výrobných kapacít spoločnosti (veľké generálne opravy strojov, atď.). Skúsený analytik by sa mal pozrieť na úrovne kapitálových výdavkov a porovnať ich s výdavkami konkurentov (berúc do úvahy vek fixných aktív).

výhody

Veľkou výhodou FCF je venovať pozornosť zmenám pracovného kapitálu. Viete si predstaviť situáciu, v ktorej spoločnosť pravidelne generuje čistý zisk 100 miliónov PLN. Ak sa pozrieme len na účtovnú mieru zisku, spoločnosť sa zdá byť stabilná a má pevné základy pre ďalší rast. Analytik si však všimol, že spoločnosť nie je v takej dobrej kondícii, ako by to vyplývalo zo samotného výkazu ziskov a strát. Spoločnosť už dva roky bojuje so zvyšujúcou sa úrovňou zásob, rastúcimi pohľadávkami a rýchlejším splácaním dodávateľov. Tieto faktory môžu byť spôsobené:

• horší predaj a zlá skladová politika (rastúce zásoby)
• slabšia finančná situácia príjemcov (nárast pohľadávok)
• tlak zo strany dodávateľov na rýchlejšie splácanie svojich záväzkov (pokles v cykle obratu obchodných záväzkov)

Tieto faktory predlžujú cyklus konverzie hotovosti, čo sa prejavuje v poklese FCF, napriek tomu, že čistý zisk zostal nezmenený. Jednoducho spoločnosť v nepredaných zásobách a nevymožených pohľadávkach zamŕza čoraz viac hotovosti.

FCF je tiež lepšie definovať opatrenie koľko prostriedkov môže spoločnosť vynaložiť na ďalší rozvoj alebo vyplatenie prebytku svojim akcionárom. Je to preto, že dividenda alebo spätný odkup akcií sa robí tak, že máte hotovosť a nie „účtovný zisk“.

ČÍTAŤ: Dividendoví aristokrati – nakupujte, udržujte a zarábajte [Sprievodca]

Výhodou FCF je aj jeho citlivosť na úroveň kapitálových výdavkov. Výsledkom je, že „uprednostňuje“ spoločnosti, aby prevádzkovali skôr ľahké aktíva než ťažké aktíva. Majetkové spoločnosti zahŕňajú podniky fungujúce na základe modelu SaaS (softvér ako služba). Takéto spoločnosti nemusia míňať veľké prostriedky na kapitálové výdavky, vďaka čomu môžu minúť viac peňazí na získanie zákazníkov alebo vyplatenie prebytočnej hotovosti akcionárom.

Voľný peňažný tok výnos

Je to ukazovateľ atraktívnosti ocenenia spoločnosti pre investora. Výpočet tohto pomeru je založený na úrovni voľného peňažného toku (FCF) generovaného spoločnosťou a kapitalizácii spoločnosti alebo úrovni hodnoty podniku.

Najbežnejšou metódou výpočtu výnosu voľného peňažného toku je rozdelenie úrovne FCF podľa kapitalizácie spoločnosti. Je to veľmi jednoduchý ukazovateľ na výpočet a ďalšou výhodou je, že mnohé webové stránky a portály zverejňujú jeho hodnotu zadarmo.

Jeho zástancovia však nachádzajú aj názor, že trhovú kapitalizáciu je lepšie nahradiť v menovateli podnikovou hodnotou (EV). EV zvyšuje kapitalizáciu čistým dlhom, ako aj menšinovými a prioritnými akciami.

Teoreticky čím vyššia je úroveň výnosu FCF, tým atraktívnejšia je spoločnosť pre investora. Niekedy je však vysoký výnos FCF pre investora varovaním. Niekedy to môže vyplývať z toho, že podnik je cyklický a v období krátkodobej prosperity generuje veľmi vysoký FCF a následne ho „predbehne“ v čase, keď je trhové prostredie pre podnik nepriaznivé.

Príklad použitia výťažku FCF

Coca-Cola je jednou z najvýznamnejších potravinárskych spoločností na svete. Existuje aj spoločnosť kótovaná na americkej burze. Spoločnosť je povinná zverejňovať štvrťročné a výročné správy. Z tohto dôvodu nie je pre túto spoločnosť problém s výpočtom výnosu FCF.

V roku 2021 spoločnosť vygenerovala:

• kladný peňažný tok z prevádzkových činností vo výške 12 625 miliónov USD,
• kapitálové výdavky vo výške 1 367 miliónov USD.

V dôsledku toho bol voľný peňažný tok (FCF) spoločnosti Coca-Cola v roku 2021 11 258 miliónov dolárov, pričom súčasná kapitalizácia (k 2. septembru 2021) je 264,5 miliardy dolárov. To znamená, že výťažok FCF je 4,26 %.

Burzový graf Coca-Coly, interval W1. Zdroj: xStation 5, XTB.

Výhody výťažku FCF

Výťažok FCF má množstvo výhod, z ktorých najdôležitejšie sú:

• jednoduchosť konštrukcie a interpretácie,
• na základe vygenerovanej hotovosti,
• ľahko porovnávať spoločnosti pôsobiace v rovnakom odvetví.

Jednoduchosť vyplýva z toho, že na jej výpočet potrebujete 3 údaje (v základnej verzii). Sú to: peňažné toky z prevádzkovej činnosti, kapitálové výdavky a trhová kapitalizácia. Základná interpretácia pomeru je zároveň veľmi jednoduchá: čím vyšší je výnos FC, tým je spoločnosť potenciálne „lacnejšia“.

Vzhľadom na to, že ukazovateľ v čitateli je založený na výške hotovosti generovanej spoločnosťou, a nie na úrovni účtovného zisku, FCF yield počíta vplyv zmeny pracovného kapitálu a kapitálových výdavkov na prevádzku spoločnosti. Vďaka tomu umožňuje vyhnúť sa mnohým účtovným trikom, ktoré sa používajú na zlepšenie finančného výsledku.

Výnos FCF možno použiť ako nástroj na vzájomné porovnanie spoločností pôsobiacich v rovnakom odvetví. Je to spôsobené tým, že spoločnosti pôsobiace v rovnakom odvetví musia pôsobiť vo veľmi podobnom mikro a makroekonomickom prostredí.

Nevýhody výťažku FCF

Neexistuje žiadny ukazovateľ bez slabých stránok. To isté platí aj pre výťažok FCF.

Medzi najdôležitejšie nevýhody patria:

• citlivosť na investičnú politiku spoločnosti,
• ukazovateľ je ovplyvnený obchodnou politikou spoločnosti,
• výplata odmeny v akciách sa zvyšuje o FCF,
• ukazovateľ je založený na minulosti.

Čím viac predstavenstvo spoločnosti šetrí na kapitálových výdavkoch, tým vyššia je úroveň voľného cash flow. To zase zlepšuje úroveň výnosu FCF. Takáto investičná politika je však veľmi krátkozraká. Výrobným spoločnostiam zastarané strojové vybavenie z dlhodobého hľadiska zhorší ziskovosť spoločnosti.

Predajná politika spoločnosti ovplyvňuje aj veľkosť FCF. Ak spoločnosť predáva svoj produkt a inkasuje platbu vopred (napr. platba vopred za 5-ročné softvérové ​​práva), zvýšenie predaja zvyšuje úroveň hotovosti. Čím rýchlejšie podnik rastie, tým viac výnosov budúcich období sa objavuje v súvahe. V dôsledku toho môže byť FCF v takejto situácii vyššia, ako by sa zdalo zo samotnej ziskovosti výrobku.

FCF je tiež citlivý na úroveň SBC (Kompenzácia na základe akcií) teda výplata odmeny v akciách. Vzhľadom na skutočnosť, že tento druh nákladov negeneruje odliv hotovosti, spôsobuje, že prevádzkové toky sú vyššie ako v prípade spoločnosti vyplácajúcej odmenu „tradičným“ spôsobom.

Je to ukazovateľ, ktorý vychádza z minulosti. To je dôležité najmä pre spoločnosti pôsobiace v odvetviach s hlbokými cyklami. Takéto spoločnosti môžu mať v čase špičky atraktívny výnos FCF. Avšak aj v budúcom roku môže byť úroveň voľného cash flow oveľa nižšia.